◆ 公司是邦内铝压延加工行业的龙头。河南明泰铝业股份有限公司兴办于1997年，于2011年正在上海证券往还所上市。公司紧要谋划铝板带箔、铝型材、再生铝等交易，产物普及使用于新能源质料、食物包装、医用包装等众个范围。历经众年发扬，公司现已成为邦内铝压延加工行业的龙头企业。

　　1997年，马廷义、马廷耀、化新民合伙出资750万元兴办明泰铝箔。2003年，公司（1+4）热连轧项目修成投产，产能大幅提拔，产物品德获得升高。2007年，公司告终股份改制。2008年，公司技能研发核心被认定为河南省企业技能核心、河南省铝板带箔工程技能推敲核心。

　　2）2011-2013：产能发轫扩张与产线年，公司正在上交所上市，诈欺召募的7亿资金举行铝板带箔临盆线技能改制项目，用于夸大公司CTP版基等高精铝板带箔的临盆范围。2012年，公司对（1+4）热连轧临盆线、箔轧临盆线以及冷轧临盆线举行升级改制，完成铝板带箔交易产能进一步扩张。

　　3）2014-：聚焦高附加值产物与高景气赛道，产能急速增进&产物机合不断优化。

　　2014年公司首先涉足交通用铝范围，推行“高精度交通用铝板带项目”与年产两万吨交通用铝型材项目。

　　2016年公司制造“年产12.5万吨车用铝合金板项目”，进一步加大交通范围构造。

　　2020年公司修成投产年执掌20万吨废铝项目和废铝归纳诈欺项目，新修36万吨再生铝合金扁 锭和12万吨铝灰渣项目，降本增效同时饱励绿色发扬。

　　2021年公司韩邦光阳铝业项目新增产能12万吨，明晟新质料项目新增产能30万吨；义瑞新材项目新增70万吨再生铝及绿色新型铝合金质料产能，公司产能范围进一步夸大。

　　2022年8月，公司拟以非公拓荒行的格式召募资金制造“年产25万吨新能源电池质料项目”，为升高公司新能源产物占比打下根基。策划的产能充裕隔释后，公司产销量估计将冲破200万吨。

　　铝加工是指将原铝或者再生铝通过熔铸、挤压、轧制的格式临盆出下逛须要的各样产物。

　　公司所做的变形铝加工又可分为挤压和压延两种格式，挤压紧要用来做型材，产物使用于铝合金门窗等范围，压延工艺紧要用来做板带箔材。

　　铝加工行业自己处于铝资产链中逛，公司从神火股份、中邦铝业等原铝临盆商或营业商处购 买铝锭等原质料，下逛榜样客户如食物药品包装类企业、整车厂等。

　　铝加工行业具有“料重工轻”的特性，原质料铝锭占公司产物临盆本钱80%以上，因此公司产物发卖采纳“铝锭价钱+加工费”的订价准绳。

　　邦内发卖产物，紧要采用“发货当天铝均匀价钱＋加工费”确定，产物临盆周期45天控制，于是铝价上行周期对公司更有利，一方面完成原质料“低买高卖”，赚取铝价上涨收益，另一方面铝价上行周期往往是经济景气周期，产物产销量扩张，加工费也更坚挺。

　　看待出口产物，紧要采用“发货日前一个月的伦敦金属往还所商场现货铝均匀价＋加工费”确定。

　　近年来，邦度先后发布《中邦修设2025》、《资产机合调节指挥目次（2019年本）》、《“十四五”工业绿色发扬策划》等行业战略，要点救援铝加工行业举行技能改制和技能含量和附加值高的深加工产物研发。

　　另一方面，铝行业也面对能源机合上的优化与调节：一是将加疾光伏能源、储能技能等新能源和新技能正在铝行业中的使用；二是二氧化碳的消纳诈欺将获得高度注意和工业施行等，以此来满意“双碳”恳求和“双控”恳求。

　　新的战略境况势对铝加工行业的发扬出现深远影响，将加快促进行业节能、减排方面的新工艺、新技能、新装置推敲、改进和推行使用。

　　马廷义董事长直接持有公司股份比例为15.35%，与马廷耀（马廷义兄长）、化新民（马廷义妻弟）三人组成划一活动人，合计持股19.58%。公司前十大股东中，雷敬邦、马廷耀、化新民、王占标、马跃往常年持有公司股份，均为公司的创始股东，五人合计持股占比9.81%。

　　公司自兴办此后，连续深耕于铝加工行业，从最初的铝板带箔范围扩展到铝板带箔加铝型材两大门类，产物掩盖从1系到8系全品类的铝合金，紧要产物有CTP/PS版基、电解电容器用铝箔、单零箔、双零箔坯料、电子箔、合金料、深冲料、钎焊板、中厚板等。

　　公司目前可临盆的合金招牌品种约为47种，产物规格种类达200余种，确立起丰盛的产物矩阵，是行业内归纳型铝加工效劳商。

　　铝板带箔是公司第一大主开业务，2021年公司铝板带箔整年产量115.7万吨，占寰宇总产量的6.46%，居行业首位。

　　公司中厚板、铝锰镁修立用板、铝制防盗酒盖专用铝带等众种铝板带箔产物正在邦内商场份额稳居行业前线。

　　近年来，公司正在原有产物的根基上逐渐丰盛了新能源车电池托盘、充电桩用铝等汽车轻量化质料产物种类，产物机合不断获得优化。

　　◆ 铝型材交易：公司的铝型材交易占比拟小，紧要是与中车合营临盆轨道交通车体，均匀每年交付轨道合金车体200余节。此外，公司还对外发卖特高压输电摆设GIL用挤压铝管材。

　　◆ 再生铝交易：公司具有邦际先辈的再生资源归纳诈欺临盆线和邦内第一条铝渣绿色生态资源化诈欺临盆线，是邦内正在再生铝保级诈欺范围范围和工艺遥遥领先的企业。目前公司具有年执掌废铝范围68万余吨以及铝灰渣执掌产能12万吨，新修70万吨再生铝产能。

　　公司近五年归母净利润年均复合增速达39.39%，2022前三季度公司营收和归母净利润永诀为220.2 亿和13.19亿，同比增进29.15%和-5.87%。

　　①疫情等身分影响了下逛商场需求：从史籍数据来看，公司铝板带箔产销量每年扩张10万吨控制是常态，但2022年板带箔销量同比增进仅2万吨，低于史籍均匀增量，也低于商场遍及预期，主因2022年邦内疫情一再报复，对邦内经济酿成较大压力，而公司产物超越50%用于工业耗材和交通运输范围，商场需求受较大影响。

　　②商场低迷的后台下同行业逐鹿加剧，单元红利下滑：铝板带箔行业是充裕逐鹿的古板行业，也是我邦上风资产，产能填塞，一朝下逛需求低迷，企业不妨调低加工费来掠夺存量客户或订单，咱们测算公司2022年紧要产物加工费同比下滑300元/吨控制。此外受公司订价形式影响，铝价下滑周期酿成存货减值进一步拉低公司利润。

　　③2021年高基数：公司自上市此后铝板带箔销量年均增速达15%，从绝对量来看，近几年每年扩张10万吨控制。

　　2021年属于异常年份，经济景心胸高，叠加公司紧张的逐鹿敌手展示债务风险，订单向公司会合，销量扩张了高达20万吨，高于上市此后的年均匀增量；同时下逛需求高增进使板带箔商场供需联系垂危，企业上调加工费、收紧账期，带来产物单元红利增进。

　　于是2021年的高红利秤谌给2022年增进带来较大压力，从功绩的绝对值来看，2022年前三季度公司归母净利润13.2亿元，正在史籍同期已经处于很高秤谌。

　　正在2022 年宏观经济压力较大的景况下，公司正在2022年录得产销量增进以及利润相对高位，仍属不易。

　　从营收机合来看，铝板带箔交易孝敬公司90%以上营收，是公司开业收入的紧要根源。公司自2011年上市此后，铝板带箔年产销复合增速正在15%以上，拉动公司营收和利润不休增进。

　　◆ 公司红利紧要来自于铝板带和铝箔。2021年铝板带箔交易占公司毛利润77%，铝箔交易占公司毛利润19%，两者合计96%，是公司红利紧要根源。铝合金轨道车体交易和电汽交易固然毛利率较高，但体量小，对公司红利不组成明显影响。于是咱们紧要推敲公司的铝板带和铝箔交易。

　　◆ 铝板带吨毛利秤谌不断安稳提拔，铝箔吨毛利秤谌振动中上升。近年来跟着公司再生铝操纵扩张，产物本钱降低；其次跟着高端化产线投产，产物机合升级，红利材干巩固，铝板带和铝箔交易单元毛利润呈安稳增进态势。

　　公司铝板带吨毛利秤谌从2017年的1221元提拔到2021年的2531元，年均复合增速为19.99%，铝箔吨毛利秤谌虽有振动，但从大趋向来看已经处于安稳状况。

　　铝加工行业的上逛是电解铝行业，进货原质料须要现款现货或预付款。向下逛发卖产物时， 客户普通恳求赐与肯定账期且承兑，看待加工费也有年降恳求，铝加工企业对上下逛的议价材干有限。明泰铝业产物大都定位正在铝板带箔中端商场，商场容量大，逐鹿也相对激烈。

　　公司之以是穿越几轮牛熊周期，并不休发扬强大，紧要凭借全方位的本钱把握材干。咱们从摆设投资、原料采购、修设本钱等几方面理会公司的本钱逐鹿上风。

　　铝板带箔的临盆，希奇是高精铝板带箔的大量量临盆须要今世化的热连轧临盆线，而热连轧临盆线具有投资大的特性，单吨投资额起码正在10000元/吨，制造一个20万吨的铝板带箔项目起码须要20亿元，修成后产物的单吨净利润大都正在1000-2000元/吨之间，面对很大的折旧压力。

　　公司的第一条铝板带热轧临盆线，是来自钢厂减少的轧钢摆设：2002年为夸大临盆范围，公司从首钢引进“1+3”轧钢临盆线一面支承辊和就业辊，并通过公司技能职员举行了技能改制，使得闲置的轧钢摆设齐全满意了铝板带“1+4”热连轧临盆线对支承辊和就业辊的须要，最终以较低的本钱修成了邦内第一条具有自决常识产权的“1+4”热连轧临盆线。

　　自进入临盆此后，公司对临盆线不休追加投资举行纠正，该临盆线万吨/年，扩张到目前的65万吨/年，是目前环球产能诈欺率最大的“1+4”热连轧临盆线。

　　该产线的单吨产能投资额较当时邦内其他同类临盆线%以上，显露了公司依托自决研发下降单吨产能投资本钱的格调，为公司低本钱策略的推行打下优异根基。

　　正在今后的扩张中，公司众次用邦产摆设代替进口摆设，诈欺蕴蓄堆积的技能体会，对摆设举行改制，升级产能，使得公司的固定资产投资获得了有用下降。

　　近5年来，公司单吨铝加工产物的固定资产折旧永远正在350元/吨控制。如下外所示，正在机械摆设折旧战略不存正在明显不同的景况下，公司机械摆设折旧上风明白。同行业上市公司当中，也有同行同样周旋操纵邦产摆设，下降摆设的固定资产投资，然则单吨产物折旧也正在450元/吨以上。

　　华峰铝业、银邦股份、亚太科技这类临盆偏定制化产物的上市公司，单元固定资产折旧则更高，普通都正在700元/吨以上，比起这类公司，明泰铝业正在折旧方面节俭本钱起码350元/吨。

　　正在面临行业逐鹿激烈的后台下，公司逐渐聚焦高附加值产物与高景气赛道，先后落地了众个项目，不断提拔公司中枢逐鹿力。

　　• 2015年制造了3300mm宽幅“1+1”热连轧临盆线，可用于临盆集装箱板、车厢厢体板、C80运煤敞车用中厚板、船用中厚板等高端产物；

　　• 2017年制造“年产12.5万吨车用铝合金板项目”，引进了西马克CVC六辊冷轧机，所临盆产物具有宽幅、板型厚度公差小、板面光亮细腻等益处，可用于汽车修设、航空等范围；

　　• 2019年发行可转债制造“铝板带临盆线升级改制项目”，操纵进口摆设制造“1+4”热连轧临盆线万吨新能源电池质料项目”将对准新能源汽车电池用铝箔商场，引进箔轧机、铝箔分卷机、宽幅冷轧机等摆设，产物德地和尺寸精度不停提拔。

　　◆ 为了升高公司高精度、高功能宽幅板材、卷材及中厚板等产物技能目标，优化产物机合，2014年7月公司改变原“铝板带箔临盆线技能改制项目”为“高精度交通用铝板带项目”，项目进入资金6.46亿元，个中上市召募资金5.09亿元，其余来自公司自有资金。

　　该项目产物紧要为6系汽车铝合金板、2系铝合金、7系列铝合金等，可用于临盆集装箱板、车厢厢体板、C80运煤敞车用中厚板、船用中厚板等高端产物，商场前景辽阔，同时也可填充公司（1+4）热连轧摆设供应的缺口。项目新增产能20万吨，个中中厚板5万吨，热轧卷材10万吨，冷轧带材2.5万吨，冷轧板材2.5万吨。2015年该项目修成投产，2016年首先出现效益。

　　◆ 项目中枢临盆摆设为3300mm热粗轧+2800mm单机架热精轧机组，邦内早已有先例，均有成熟的临盆体会可模仿，而且该项目操纵的摆设均为邦产摆设，本钱相对较低，同时该项目正在单机架双卷取热精轧前预留3个机架的地位，也为日后扩产奠定了根基。

　　1）采用大范围厚铸锭轧制，可保障硬质铝合金中厚板的恳求，同时也满意铝带材产物大范围、陆续化临盆的恳求。

　　2）冷轧机组采用大卷重、宽幅轧制，有用升高了临盆效果和和临盆材干，裁汰了轧制进程中的几何废物量，下降了临盆本钱。

　　◆ 2021年公司揭橥告示，拟将原“铝板带临盆线升级改制项目”改变为“年产70万吨绿色新型铝合金质料项目”，盘算进入资金44.73亿元，资金齐备来自原有募投资金。

　　该项目定位于邦度急需的策略性新兴铝合金质料、废旧资源高值保级诈欺两个要点范围，紧要产物网罗动力电池料、汽车板、易拉罐罐料等。同时项目配套制造70万吨再生铝产能，进一步下降公司临盆本钱。该项目制造周期为两年，修成投产后，将进一步提拔公司新能源铝材占比，大幅革新公司产物机合。

　　◆ 该项宗旨紧要摆设采用外购加莺迁改制升级相连系的格式。公司将外购一台2400mm（1+1）热轧机，之后将其改酿成（1+4）热轧机组。对公司原有一面冷轧机、拉弯桥、分切机、飞剪等举行莺迁改制和升级。

　　◆ 目前该项目再生铝临盆线台瓦格斯塔夫铝合金扁锭锻制机修成投产，（1+4）热连轧临盆线修成投产单机架双卷取热粗轧、六辊冷轧机修成投产，2022年策划铝合金扁锭铸锭量约22万吨，热轧坯料产量约11.5万吨，外销产制品约5万吨。

　　◆ 2022年8月，公司揭橥告示拟以非公拓荒行股票的格式召募资金制造“年产25万吨新能源电池质料项目”。项目总投资金额40.35亿元，个中来自召募资金进入20亿元。该项目紧要临盆锂电池用铝箔、铝塑膜、电池pack包用铝材、电池水冷板等产物，紧要使用于新能源汽车动力电池、消费电子产物电池、储能用电池等范围。本项宗旨推行可能提拔公司高附加值产物的产能和商场占领率，提拔企业归纳红利材干。

　　◆ 本项目由子公司义瑞新材承修，正在原有土地的根基前进行制造，项目制造周期为2年。项目达产后，均匀净利润为6.1亿元，项目投资内部收益率（所得税后）为17.80%，项目投资接受期（所得税后）为7.2年，具有优异的经济效益。

　　◆ 本项目将新修冷轧车间、铝箔车间，摆设采用邦内采购和引进相连系的格式，引进铝箔精轧机、铝箔分卷机等紧要枢纽摆设，提拔公司的装置技能秤谌，使得公司具备临盆高附加值产物的加工材干。

　　我邦具有环球数目最众的先辈热轧、冷轧、箔轧摆设：截至2019年，我邦引进先辈的CVC-6冷轧机45台，比其他邦度总和还众62%；具有环球先辈的2000mm级箔轧机68台，占环球总台数的82%；个中进口52台，占总数77%。个中修成的 1850mm以上的阿申巴赫箔轧机53，海外仅30台。

　　铝的密度仅为钢的1/3控制，汽车用铝量提拔紧要是为了完成轻量化。汽车轻量化不只能够完成有用减排、还能提拔车辆加快性、制动性、操稳性等诸众功能。单车用铝量提拔空间大：凭据邦际铝业协会数据，2020年我邦乘用车单车用铝量约140kg，而凭据2017年揭橥的汽车工业轻量化技能途径kg，汽车用铝增进空间辽阔。

　　• 固然铝动作一种轻量化质料需求前景辽阔，但原铝的高碳排放不妨节制铝的使用，再生铝的上风将凸显。

　　我邦电解铝碳排放总体高于环球均匀秤谌，欧美邦度频繁实验对中邦铝加工产物征收碳排放税。我邦铝加工产物降碳需求将特别急迫，具有低碳铝加工产物临盆材干的企业将具备持久逐鹿力。

　　凭据有色金属工业协会数据显示，我邦近五年来铝材总体产量稳步增进，从2017年的3820万吨增进到2021年的4470万吨，年均复合增速为3.19%。

　　从机合来看，铝挤压材产量终年吞噬铝材产量的50%控制，是统统铝材中占比最大的种别；其次是铝板带材和铝箔材、铝线材。从增进速率来看，铝板带材增进速率最疾，2017-2021年年均复合增速5.32%，超越铝材产量增速，其次是铝箔材，年均复合增速约4.51%。

　　过去很长年光，我邦城镇化制造催生了对修立铝型材的需求，因此铝型材正在我邦铝材产物类型中占比最大，但近年来占比呈下滑趋向。

　　参照美邦铝需求机合，更众用于交通运输和食物饮料包装等范围。近年来我邦铝需求机合改变的趋向也是正在向交通运输和食物饮料包装范围倾斜。

　　新能源汽车分泌率敏捷升高，加快了这种趋向。而汽车轻量化以及食物饮料包装范围对铝板带箔的需求量大，因此近年来我邦铝板带箔产销增速最疾。

　　◆ 我邦铝板带热轧、冷轧产能占环球60%以上。凭据有色金属加工业协会数据，截至2019年，我邦具有超越200条铸锭热轧临盆线 众条双辊铸轧临盆线万吨/年，铝热轧、冷轧产能占环球60%以上，铸轧、箔轧产能占环球70%以上。

　　◆ 我邦具有环球数目最众的先辈热轧、冷轧、箔轧摆设：截至2019年，我邦引进先辈的CVC-6冷轧机45台，比其他邦度总和还众62%；具有环球先辈的2000mm级箔轧机68台，占环球总台数的82%；个中进口52台，占总数77%。个中修成的1850mm以上的阿申巴赫箔轧机53，海外仅30台。

　　◆ 出口量占我邦铝板带箔产量的30%以上。以铝箔为例，2021年我邦铝箔产量455万吨，此外进口9.3万吨；2021年邦内铝箔消费量290.1万吨，出口量133.5万吨，出口同比扩张8.3%。我邦铝箔出口依赖性较强，出口量占铝箔产量30%。

　　◆铝是优越的汽车轻量化质料：铝的密度为2.7g/cm3，仅为钢密度的34%，铜密度的30%。纯铝硬度较软，但增加合金元素后强度大幅升高，且塑形优越，可加工成丰富本质，是一种优越的汽车轻量化质料。如下外所示，比照几种质料，铝合金是车辆轻量化减排的最优拔取。

　　◆铝是热的良导体，正在汽车热管制范围使用普及：导热系数纯铝237W/m.K，纯铜398W/m.K，纯银411W/m.K，铁73W/m.K，铝的导热材干不足银和铜，远高于铁，性价比凸显。

　　铝的密度仅为钢的1/3控制，汽车用铝量提拔紧要是为了完成轻量化。凭据2020年中邦汽车工程学会牵头编制的《节能与新能源汽车技能途径》，汽车轻量化是节能汽车、新能源汽车和智能网联汽车的共性根基技能，不只能够完成有用减排、还能提拔车辆加快性、制动性、操稳性等诸众功能。

　　单车用铝量提拔空间大：凭据邦际铝业协会数据，2020年我邦乘用车单车用铝量约140kg，而凭据2017年揭橥的汽车工业轻量化技能途径kg，汽车用铝增进空间辽阔。

　　近年来铝材的增量需求紧要来自光伏、新能源汽车及古板车轻量化等范围，于是铝加领班部公司产能扩张也紧要对准这些范围的产物。

　　比如自2021年此后新能源汽车分泌率敏捷提拔，用于动力电池集流体的铝箔需求兴盛，吸引了鼎胜新材、万顺新材、神火股份、天山铝业、华北铝业等公司扩产动力电池铝箔产能；新能源汽车产销高增进同样带头电池热管制质料即水冷板需求猛增，华峰铝业、银邦股份均盘算扩张铝钎焊复合质料产能；明泰铝业25万吨定增项目对准的也是动力电池用的铝塑膜、集流体铝箔，以及散热用的铝热传输质料等。

　　◆ 头部企业开工率高，中小型企业开工率振动很大。比照分歧分歧范围的铝板带箔加工企业，近年来大型企业的开工率正在稳步提拔，基础保持正在80%以上。中小型企业开工率振动极大，鄙人逛需求低迷的时分开工率低至40%以下，鄙人逛需求兴盛的时分开工率可到达70%。

　　◆ 行业会合度总体正在提拔。近年来行业提拔度提拔，一个紧张理由是铝价激烈振动，对营运资金需求升高，很众中小企业迫于资金压力无法接订单，订单向大型企业会合；大型企业凭借融资渠道和融资本钱等上风，进一步夸大产能，挤占中小企业商场空间，于是近几年铝加领班部企业的产销量增速远超行业均匀增速。

　　◆ 固然铝动作一种轻量化质料需求前景辽阔，但原铝的高碳排放不妨节制铝的使用，再生铝的上风将凸显。

　　以近两年合心度较高的铝合金一体化压铸为例，凭据工程院院士孙逢春，临盆一辆燃油乘用车出现的碳排放是9.2吨二氧化碳当量，而临盆一辆三元动力电池乘用车出现的碳排放为14.6吨，磷酸铁锂电池乘用车则达14.7吨。要是一体化压铸调换的是钢材，则碳排放增量1吨，占整车碳排放6.8%。要是一体化压铸调换的是再生铝铸件，则碳排放增量1.7吨，占整车碳排放达11.6%。

　　• 苹果公司盘算到2030年完成环球供应链碳中和，将正在产物中不断扩张低碳和可再生质料的用量。2021年苹果统统产物操纵的齐备铝金属质料中，有59%来自再生资源，很众产物的外壳齐全由100%再生铝金属打制。

　　• 奥迪供应链为了大幅裁汰供应链华夏铝的操纵，引入了“铝闭环”项目，其宗旨是确保高质地的铝废物得以从头诈欺。正在冲压车间，供应商将众余的铝废物举行接受并动作再生铝诈欺，接受率简直到达100%。与操纵原铝比拟，这一项目使得铝临盆所需的能源裁汰了95%。得益于“铝闭环”接受项目，奥迪正在2021年裁汰了超越19.5万吨碳排放，与上一年比拟众减排了约3万吨。

　　• 雀巢Nespresso推重的新型咖啡胶囊中，再生铝含量达80%，到2021岁尾，Nespresso标的是将众系列咖啡胶囊齐备采用再生铝制成。

　　◆ 一面邦度众次研究对中邦临盆的钢铁和铝征收碳排放税，具有低碳铝加工产物临盆材干的企业，开发环球商场的逐鹿力将凸显。

　　此外公司厉控账期和存货，于是如下图所示，明泰铝业应收账款周转率和存货周转率均高于同行业公司，高周转不只明显提拔了公司的净资产收益率，还能下降铝价激烈振动带来的危机。

　　• 明泰铝业的产物众为普及铝合金板带，产物附加值正在业内并不算高，毛利率低于同行业可比公司；然则得益于公司极强的本钱把握材干及高周转，产物产销量大且疾进疾出，摊薄了时代用度，公司时代用度率明白低于同行业可比公司，因此公司产物净利率能与行业内中高端产物齐平。

　　• 截至2022年9月末，公司的资产欠债率为37%，正在同行业可比公司中处于中等偏低秤谌。近两年来跟着铝价大幅上涨以及公司不休扩张产能，对营运资金需求升高，一面偿债材干目标有所降低，但熟手业内仍处于较好秤谌。

　　• 明泰铝业的主开业务为铝板带箔加工交易和再生铝交易，咱们采用A股主营铝板带箔的南山铝业、鼎胜新材、华峰铝业三家公司动作可比公司举行比照，理会公司熟手业内的财政秤谌和运营情况。

　　• 鼎胜新材是环球最大铝箔临盆商，具有铝箔全系列产物，2021年公司铝箔产量超越81万吨，邦内铝箔市占率超18%，紧要产物为空调箔、单零箔、双零箔、铝板带、新能源电池箔等，产物普及使用于绿色包装、家用、家电、锂电池、交通运输、修立装扮等众个范围。

　　• 南山铝业变成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）完善的铝资产链临盆线。公司要点发扬以汽车铝板、航空铝板、动力电池铝箔等为代外的高附加值产物，2021年发卖铝箔6万吨，热轧卷板113万吨，冷轧卷板90万吨，铝型材19万吨。

　　• 华峰铝业紧要从事铝板带箔的研发、临盆和发卖，临盆的铝板带箔按用处紧要分为铝热传输质料和新能源汽车用电池料。

　　公司兴办至今急速发扬,兴办之初上海工场产能8万吨，后扩产至13万吨，目前上海工场实质产能14-15万吨。2017年公司首先构造重庆临盆基地，目前重庆基地具备20万吨产能。截至目前，公司具有上海、重庆两大临盆基地，铝板带箔产能约35万吨。

　　• 公司营运效果处于行业领先秤谌。公司产物定位是商场需求量最大的中端普及铝合金板带箔产物，商场空间大，客户群体和产物销道普及。此外公司厉控账期和存货，于是如下图所示，明泰铝业应收账款周转率和存货周转率均高于同行业公司，高周转不只明显提拔了公司的净资产收益率，还能下降铝价激烈振动带来的危机。

　　• 同行业可比公司当中，应收账款周转天数较高的企业，主因其客户绝大一面来自汽车资产链，账期较长。南山铝业存货较众，主因公司从事铝全资产链谋划，须要囤积铝土矿和煤炭等大宗原质料。

　　• 得益于公司极强的本钱把握材干及高周转，产物产销量大且疾进疾出，摊薄了时代用度，公司时代用度率明白低于同行业可比公司，因此公司产物净利率能与行业内中高端产物齐平。

　　• 截至2022年9月末，公司的资产欠债率为37%，正在同行业可比公司中处于中等偏低秤谌。

　　近两年来跟着铝价大幅上涨以及公司不休扩张产能，对营运资金需求升高，一面偿债材干目标有所降低，但熟手业内仍处于较好秤谌。此外公司动作上市公司，具备的再融资渠道。

　　因为经济不景气及逐鹿加剧，2022年公司产物单元红利逐季度下滑。已往三季度数据推想，2022年公司单元毛利润比2021年降低300元/吨。假设2023 年邦内经济苏醒，公司产物单元红利材干规复到2021年秤谌。

　　• 明泰铝业本钱把握材干强，正借助高端摆设升级产物，近年来修建了再生铝保级诈欺上风，正在铝加工产物降碳的大趋向下上风凸显，商场空间辽阔。估计2022/2023/2024年公司 的归母净利润永诀为16.91/20.07/24.77亿元，EPS永诀为1.74/2.07/2.55元。

　　股票价格正在20.7-24.8元之间，相看待公司目前股价有23%-47.5%的溢价空间。

　　• 公司自上市此后铝板带箔销量年均增速达15%。从绝对量来看，近几年每年扩张10万吨控制。2021年经济景心胸高，叠加公司紧张的逐鹿敌手展示债务风险，订单向公司会合，销量扩张了20万吨，高于上市此后的年均匀增量。

　　• 从公司产能储存来看，公司原有3条热连轧临盆线年年中义瑞新材热连轧临盆线万吨，于是公司总共具备200万吨热轧卷临盆材干。

　　公司产物机合倾向古板行业，个中修材及工业耗材（铝塑板基、幕墙板、装扮铝箔、百叶窗、CTP版基、PS版、呆滞修设、模具加工）占比35%，汽车及交通运输行业占比19%。咱们看好2023年邦内经济规复对公司产销量的饱励影响。

　　发轫估计2023年公司铝板带箔产销量130万吨，比2022年扩张13万吨或11.1%；2024年公司铝板带箔产销量150万吨，比2023年扩张20万吨或15.4%。

　　• 近年来公司的铝板带产物单元毛利润增幅格外明白，从2017年的1221元/吨扩张到2021年2531元/吨。公司单元毛利润扩张紧要来自两个方面，一是产物升级，二是操纵再生铝降本，三是2021年商场供需形式好，加工费提拔。

　　公司自2017年前后首先操纵再生铝，到2022年再生铝占原料比例超越50%。普通操纵一吨再生铝可降本1000元/吨，那么近5年来再生铝带来的降本成效为 500元/吨。预测2023年再生铝操纵量90万吨，占原料比例69%。

　　• 加工费的假设。因为经济不景气及逐鹿加剧，2022年公司产物单元红利逐季度下滑。

　　已往三季度数据推想，2022年公司单元毛利润比2021年降低300元/吨。假设2023年邦内经 济苏醒，公司产物单元红利材干规复到2021年秤谌，即咱们假设公司2023年铝板带加工费规复到2021年3420元/吨，铝箔加工费规复到4200元/吨；

　　2024年公司再生铝操纵比例升高，公司产物机合进一措施节，假设铝板带和铝箔加工费比2023年扩张200元/吨，即铝板带加工费3620元/吨，铝箔加工费4400元/吨。

　　此位置说的加工费是凭据公司产物售价及原铝价钱倒推出的加工费，并非公司可靠加工费，但不影响红利预测。

　　• 发卖量：公司具有超越130万吨热轧、冷轧产能，跟着义瑞新材70万吨热连轧正在2022年年中投产，公司热轧产能将到达200万吨。2022年公司铝板带箔销量116.6万吨，预期受益于邦内经济苏醒及公司新能源范围订单开发，2023年和2024年公司铝板带箔销量永诀到达130万吨和150万吨。

　　• 单元售价或红利：2022Q1之后受经济下行影响，公司产物单元毛利润展示下滑，咱们以为跟着2023年疫后经济苏醒，公司产物单元毛利润希望修复，伴跟着公司摆设升级带来的产物升级，红利材干也会提拔。

　　• 发卖量：公司铝型材产物紧要用于轨道交通车体，产销量较为安稳，估计2021-2024年公司铝型材销量永诀为1.5/2.0/2.0/2.0万吨。

　　• 单元售价或红利：估计2021-2024年公司铝型材产物单元毛利润均为8566元/吨。

　　• 公司铝板带箔产物采用“铝价+加工费”订价形式，单元红利材干相对安稳，对公司功绩出现影响的紧要身分为产销量。

　　因为公司已告示2022年产销量，咱们仅对2023年和2024年产销量做假设，乐观预测是他日2年产销量比基础假设高10%，颓废预测是他日2年产销量比基础假设低10%，对公司功绩影响如下外所示。

　　• 加工费是影响公司红利材干的紧张身分，加工费受产物供需及商场逐鹿景况影响而振动。公司铝板带箔产销量大，公司功绩对加工费改变希奇敏锐。

　　下外列示的加工费是凭据公司产物售价及原铝价钱倒推出的加工费，并非公司可靠加工费，但不影响红利预测。右外中罗列铝板带和铝箔正在分歧加工费秤谌下，公司2023年归母净利润的改变景况。

　　• 无杠杆beta系数采用申万二级行业“工业金属”板块过去5年的剔除财政杠杆beta算数均匀值 （1.02x）；股票危机溢价率采用6.50%；由此计较出WACC为8.4%。

　　• 凭据以上紧要假设条目，采用FCFF估值伎俩，获得公司的合理价格区间为18.3-25.6元。该绝对估值相看待WACC和永续增进率较为敏锐，下外为公司绝对估值相对此两身分改变的敏锐性理会。

　　明泰铝业的主开业务为铝板带箔加工交易和再生铝交易，咱们采用A股主营铝板带箔的南山铝业、鼎胜新材、华峰铝业三家公司动作可比公司举行比照。

　　• 鼎胜新材是环球最大铝箔临盆商，具有铝箔全系列产物，2021年公司铝箔产量超越81万吨，邦内铝箔市占率超18%，紧要产物为空调箔、单零箔、双零箔、铝板带、新能源电池箔 等，产物普及使用于绿色包装、家用、家电、锂电池、交通运输、修立装扮等众个范围。

　　• 南山铝业变成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）完善的铝资产链临盆线。公司要点发扬以汽车铝板、航空铝板、动力电池铝箔等为代外的高附加值产 品，2021年发卖铝箔6万吨，热轧卷板113万吨，冷轧卷板90万吨，铝型材19万吨。

　　• 华峰铝业紧要从事铝板带箔的研发、临盆和发卖，临盆的铝板带箔按用处紧要分为铝热传输质料和新能源汽车用电池料。

　　公司兴办至今急速发扬,兴办之初上海工场产能8万吨，后扩产至13万吨，目前上海工场实质产能14-15万吨。2017年公司首先构造重庆临盆基地，目前重庆基地具备20万吨产能。截至目前，公司具有上海、重庆两大临盆基地，铝板带箔产能约35万吨。

　　鼎胜新材受益于电池铝箔交易迅猛增进，公司利润增进较疾；华峰铝业交易稳妥，增进确定性高；南山铝业包蕴上逛氧化铝和电解铝交易，因此估值比纯铝加工企 业略低。同行业可比公司2023年PE均匀倍数为12.5倍，明泰铝业眼前PE倍数为8.1倍。

　　明泰铝业本钱把握材干强，正借助高端摆设升级产物，近年来修建了再生铝保级诈欺上风， 正在铝加工产物降碳的大趋向下上风凸显，商场空间辽阔。

　　咱们以为明泰铝业2023年PE倍数正在10-12倍是合理的，对应股价20.7-24.8元。

　　• 归纳上述几个方面的估值，股票价格正在20.7-24.8元之间，相看待公司目前股价有23%-48%的溢价空间。

　　咱们采纳了绝对估值和相对估值伎俩，众角度归纳得出公司的合理估值正在20.7-24.8元之间，但该估值是确立正在联系假设条件根基上的，希奇是对公司他日几年自正在现金流的计较、加权均匀本钱本钱（WACC）的计较、TV的假定和可比公司的估值参数的选定，都融入了良众小我的判定，进而导致估值展示差错的危机，详细来说：

　　• 1、不妨因为对公司显性期和半显性期收入和利润增进率推测偏乐观，导致他日10年自正在现金流计较值偏高，从而导致估值偏乐观的危机；

　　• 2、加权均匀本钱本钱（WACC）对公司绝对估值影响格外大，咱们正在计较WACC时假设无危机利率为1.7%、危机溢价6.5%，不妨已经存正在对该等参数推测或取值偏低、导致WACC计较 值偏低，从而导致公司估值高估的危机；

　　• 3、咱们假定他日10年后公司TV增进率为1%，公司所处行业不妨正在他日10年后爆发较大的晦气改变，公司不断发展性实质很低或负增进，从而导致公司估值高估的危机；

　　• 4、相对估值方面，咱们采用了与公司交易左近或下逛使用行业雷同的企业举行比拟，采用了可比公司2023年均匀PE做为相对估值的参考，同时研究公司的行业身分和发展性，赐与公司2023年10-12倍PE估值，不妨未充裕研究商场及该行业举座估值偏高的危机。

　　咱们正在预测公司功绩的时分，设定了良众假设条目和参数，这些假设条目和参数的设备参加了良众小我判定：

　　• 咱们假设公司正在修项目按时成功投产并孝敬利润，但存正在因政府审批、疫情等身分导致制造进度低于预期，从而使公司产销量和红利情况低于预测值的危机；

　　• 咱们基于邦度资产战略、新能源汽车等范围的发扬趋向，判定公司产物下逛使用范围迎来高速发展，公司产物发卖顺畅。但不废除邦度资产战略更动、下逛各范围发扬弱于预期，酿成公司产物商场需求增进不足预期，由此带来公司产销量低于假设的危机；

　　• 咱们假设公司的铝板带和铝箔产物加工费将正在2023年反弹，但不废除因为商场逐鹿加剧、下逛需求偏弱、人工及能源本钱上升等理由，导致公司铝板带箔产物单元红利材干下滑的危机。

　　• 公司采用以销定产、以产定购以及套期保值等格式来锁定铝价，较为有用地规避了铝价振动给公司经开业绩带来的危机，但若铝价正在短期内激烈振动希奇是大幅下跌时，公司产物发卖价钱的降低幅度不妨大幅高于原质料库存加权均匀价钱的降低幅度，从而挤压公司红利空间。

　　• 公司临盆进程中涉及熔铸、压延、挤压等工序，员工操作欠妥或摆设及工艺不完好等不妨会导存候外以至太平临盆事变。

　　• 营运资金：近年来公司一方面大范围扩产，另一方面跟着铝价上涨和产销量扩张，谋划枢纽资金占用明显扩张，活动资产中，应收类款子和存货范围较大，对营运资金变成肯定占用。

　　• 因为技能资产化与商场化存正在着不确定性，且研发项目须要肯定的拓荒周期，拓荒进程中不妨展示商场发扬趋向改变等不确定身分，酿成技能研发偏离商场需求，或新拓荒技能无法范围化应用等题目，将不妨对公司的商场份额、经济效益及发扬前景酿成晦气影响。

　　• 公司所处有色金属加工行业肯定水平上受到邦度战略的影响，不妨因为税收优惠战略、节能环保战略等改变，给公司谋划带来不确定危机。

本文由:猫先生提供